b站上市三週：從種花到種子，資本對資本的冷漠和熱情不減

深燃（shenrancaijing）原創

作者 | 李秋涵

編輯 | 魏佳

“就像你需要去種一朵花，不能在兩三個月內看到開花”，2018年3月28日，B站赴美上市，CEO陳睿在敲鐘前接受媒體採訪時，用這句話來形容B站的發展。但資本顯然是沒有耐心的，第二天，B站登陸納斯達克，開盤價9。8美元，較11。5美元的發行價下跌14。78%，開盤即破發。

同樣的情節發生在了三年後。3月29日，B站正式在香港聯合交易所掛牌上市，以每股808港元的發行價，募集資金淨額約198。7億港元（行使超額配股權前）。上市前，B站在港獲散戶逾170倍超額認購，但開盤即跌破發行價，一度下跌5。66%。

對此，陳睿答覆媒體稱，“今天有一種Yesterday Once More的感覺”，表示在目前的大環境下，能夠順利上市，已經算是成功，未來的發展、長期的股價更值得關注。最後還借用三年前上市時提到過的話作為迴應，“未來十年沒人會記得B站股價破發這件事”。

股價和市值是最直觀的變化，透過三年前和現在的兩份招股書資料，我們能夠更加全面的觀察和解讀這家公司。

對比來看，B站平均月活使用者數（MAU）由2017年Q4的7180萬，上升至2020年Q4的2。02億；淨營業額從2017年的24。68億上升至2020年的119。99億，增長386%。規模明顯擴大的同時，成長負荷也有所顯露，淨虧損從2017年的1。84億擴大至2020年的31億。

同樣在這三年，B站摘掉了兩頂帽子。

一是在內容層面，不論是PUGV內容（專業使用者生產內容）還是OGV（專業機構生產內容）內容，都成功從AGC（動畫、漫畫、遊戲）領域擴散至泛娛樂內容品類，

不再止步於二次元

。

二是業務層面，B站2017年遊戲營收佔比高達83%，而到了2020年Q4，直播和增值服務崛起，遊戲營收佔比下滑至30%。B站營收結構日漸均衡，成功摘掉遊戲公司的帽子。

2018年赴美上市，被視為B站的成人禮，三年後的今天，B站來到了新節點。兩次上市，B站解決了哪些問題？又還有哪些煩惱等著它？

是時候重新認識B站了。

B站變“大”

陳睿曾形容B站增長的動力，是來自於希望很好的活下去，“小國寡民是開心，但你是世外桃源也會被堅船利炮幹掉”，在這三年時間裡，小國寡民不但沒有被堅船利炮幹掉，還長出了盔甲。

外界最有感知的，是作為社群的B站的變化。

最核心的是使用者量與UP主數變多。2020年Q4，B站MAU達2。02億，同比增長55%。而在2018年的招股書上，這一數字還停留在7180萬。UP主方面，在2020年Q4，月均活躍UP主為190萬，而2017年時，這一數字僅20。14萬，3年時間翻了8。4倍。

創作者增多，內容品類也在拓寬。招股書顯示，2020年B站最受歡迎的PUGV（專業使用者生產影片）內容品類為生活、遊戲、娛樂、動漫以及科技知識。其中科技類UP主何同學，最近因採訪蘋果CEO庫克再次成功出圈，知識區UP主羅翔創下了B站三個月內粉絲增長速度最快記錄，這都是多元PUGV內容在B站上受認可的例證。

細究使用者畫像與行為，B站覆蓋的使用者層也的確在變寬。2017年，B站約81。7％的使用者為Z世代（即1990年至2009年出生的人）。到了2020年，根據艾瑞諮詢資料，B站超86%的月活使用者在35歲及以下。陳睿在2020年Q4財報會議上表示，使用者是從“過去的90後、00後的圈子逐步的滲透到了85後甚至是80後”。這次招股書，B站將這群核心使用者定義為Z+世代（在1985年至2009年出生的人群），

即核心使用者群體的年齡上限提高了五歲

。

作為一家公司來說，B站也真的不小了。

2014年，B站員工還只有30名，2018年上市時人數已達3033名，翻了100倍。在加速起飛的2020年，B站員工數量再次翻倍，從2019年的4791名增長至8646名。

站在它身後的巨頭也日漸增加。招股書顯示，騰訊實體控股佔比由2018年的5。2%，增長至2020年的12。4%，一躍成為B站第二大股東；2019年2月，阿里投資B站，持股6。7%，在這之後，B站加碼電商領域的佈局。除此之外，在2020年，索尼還斥資4億美元投資B站，持股4。98%，B站最賺錢的代理遊戲《Fate/Grand Order》即來自索尼子公司，此次投資後，雙方的合作將更為緊密。

不過巨頭的到來，沒有稀釋原管理層的控制權。2018年上市時，B站管理團隊在重大決策中的投票權超過80%以上，現在，除陳睿、徐逸、李旎三位核心成員，其餘人員雖都有所變動，整體而言管理層對B站仍擁有絕對控制權，

比如陳睿、徐逸分別保有44。6%、24。7%的投票權，而騰訊、淘寶分別僅為4%、2。1%

。

資料來源 / B站招股書 製圖 / 深燃

資本的湧入，讓B站更有機會透過投資強化在ACG領域的優勢，並將邊界拓展至泛娛樂領域。

在2018年的招股書上，B站只透露擁有幻電香港、幻電科技、WFOE（外商獨資企業）三家子公司及寬娛數碼科技一家公司的控制權。本次招股書則顯示，

B站透過約100間子公司及運營實體展開業務，其中10家為主要子公司

。

很少有人注意到，B站也是投資“大拿”，據企查查《2020年大文娛賽道投融資資料報告》，B站2020年投資高達17起，在文娛賽道投資榜裡超過位元組跳動，僅次於騰訊投資。根據媒體整理，它的投資業務裡，涉及遊戲、動畫、社群、MCN機構、虛擬偶像等至少9個領域，

其中核心業務遊戲、動畫相關投資均超出25家

，其餘虛擬偶像、音訊、社群、電商、影視投資數量均在4家上下。

由此看來，B站投資版圖與其內容擴張邏輯相似，ACG仍舊是其最為看重的基本盤，投資幾乎不放過ACG產業任何重要一環，再以此為原點輻射至泛文娛領域。

不論從社群層面還是從公司層面來看，B站都已經從“小破站”成長為了多維度的“小巨頭”。

來到B站，留在B站

隨著B站變“大”的，還有它飆升的股價，三年大漲870。87%，市值從31億美元暴漲至383。1億美元。

不過值得注意的是，2019年12月30日，B站市值還僅為64。9億美元，股價高速增長主要集中在2020年

。

2020年高增長從何而來？B站做了兩件事，讓更多使用者來到B站，留在B站。

讓使用者來到B站，內容是基本盤，營銷是放大器。2019年年末B站舉辦了首屆跨年晚會“二零一九最美的夜”，豆瓣評分高達9。2，內容根據B站使用者喜好設定，同時又滿足了年輕觀眾對於與時俱進的晚會的期待，成功破圈。

在這之後，B站的營銷破圈之路越發頻繁。五四青年節釋出的一支宣傳影片《後浪》，引發大範圍討論，有認可的，有吐槽的，而不論態度如何，從結果來看，B站的確成功出圈了。其後的《入海》《喜相逢》聲量雖不及《後浪》，但該系列營銷後，B站為年輕人代言的品牌印象成形，提升品牌知名度的目的也算是順利完成。

不過破圈營銷，本質還是砸錢吸引使用者，這背後B站付出了營銷成本大幅上漲的代價。招股書顯示，B站銷售及營銷開支佔比，由2018年的14。2%，上升至2020年的29。1%，

金額從2018年的4。36億上升到2020年的31。16億，翻了6。15倍

。在本次招股書裡，B站也將淨虧損的原因，歸結為了所產生的銷售及營銷成本的上升。

資料來源 / B站招股書 製圖 / 深燃

儘管如此，從結果來看B站是滿意的。

在2020年Q4及全年財報電話會議上，B站COO李旎曾透露，在2019年B站的品牌認知率只有37%，透過2020年的增長策略後，2021年1月份已經提升到了68%。此次招股書，B站還特地將這兩次營銷案例寫進了里程碑事件裡。

破圈高舉高打後，如何將吸引來的使用者留下來更為重要。

答案還是內容。為了留住已有使用者、拓展新使用者，B站的內容策略是，

以原有的ACG內容為圓心，在可控的半徑範圍內，拓展符合使用者喜好最大公約數的內容

。

目前，B站內容形成了以PUGV（專業使用者生產影片）為主，以OGV（專業機構生產影片）、直播為輔的佈局。不難發現，三年時間裡，為了滿足更多使用者消費需求，B站每種品類內容都在橫向拓展，比如PUGV受歡迎的不再只是鬼畜區、遊戲區，生活區、知識區活躍使用者也有著大幅的增長；在OGV內容裡，守住番劇、紀錄片基本盤，綜藝、自制劇的投入也在加大。

這其中最有代表性的是，2020年，B站在自制綜藝與自制劇領域分別推出了一部代表作，即《說唱新世代》與《風犬少年的天空》，熱度與口碑都不差。目前來看，這還只是一個開始，B站5。13億港元投資歡喜傳媒，拿下9。90%股份；以5000萬投資掌閱，關注網文IP，都是在對長影片自制內容加碼下注。

直播同樣是B站內容儲備的一環。由於遊戲是B站上最受歡迎的直播內容，在2018年，B站將直播內容拓展到電競。最轟動的是，2020年B站斥巨資，以獲得中國地區英雄聯盟全球總決賽三年獨家直播權。

從結果來看，多元內容的確增大了使用者留下的機率。在2020英雄聯盟S10整個賽季，與遊戲相關的直播頁面瀏覽量同比增幅超過300%。

但高投入換高增長，投入的成本同樣是顯著的。B站2018年、2019年及2020年內容成本分別為5。43億、10。02億、18。75億，佔總成本的16。6%、17。9% 、20。5%，不論數額還是佔比，都在逐年大幅遞增。

值得注意的是，儘管對OGV、直播內容投入加大，PUGV內容仍然是B站最為重要的基本盤。

在2020年第四季度，PUGV佔B站影片總觀看量的91%

。相比於2018年招股書裡2017年佔比85。5％的數字，佔比還有所擴大。

B站成為B站了嗎？

儘管相比於其他平臺，講究社群文化的B站錢味兒沒有那麼重，但資本始終要回歸商業本質，即如何盈利？

此次招股書，

B站明確提出了商業化方向：以使用者為中心的商業化

。

要理解什麼是“以使用者為中心的商業化”，還得從B站遊戲營收佔比高企的歷史說起。2017年，B站手機遊戲的MAU雖達910萬，但獨家代理的《Fate/Grand Order》就佔據了B站遊戲71。8％的營收，另一款《碧藍航線》佔據12。7％，也就是說，兩款代理遊戲撐起了B站的全年營收。B站由此被扣上了遊戲公司的帽子，商業化能力一度被質疑。但很少人注意到的資訊是，那時平臺90%的遊戲玩家直接來自B站社群使用者。

資料來源 / B站招股書 製圖 / 深燃

這意味著什麼？

和遊戲公司拿著成熟產品尋找使用者不同，“我們平臺上有一大群使用者，他們喜歡玩遊戲，我們在外面找遊戲提供給他們。”2018年上市時，陳睿這樣解釋B站的遊戲模式，並提出了B站基於使用者群需求來進行商業化的思路。

以使用者為中心的商業化，“相當於我們根據使用者群的需要，提供給他喜歡的娛樂消費。如果使用者喜歡遊戲，我們就推薦遊戲；如果使用者喜歡看直播，我們就推薦直播服務；如果使用者喜歡買動漫周邊，我們就推薦周邊文化；如果使用者喜歡看秀，我就會推薦各種演唱會。”這是一種為平臺使用者需求提供解決方案的模式。

具體到B站現有業務，B站對原有的動漫和電競領域投入深入上游，對PUGV、大會員、直播、電商、線下活動等業務線進行鋪展。移動遊戲、增值服務、廣告、電商及其他，是B站目前為使用者提供的四大消費板塊。其中，移動遊戲發力較早，並由於遇上了《Fate/Grand Order》較早實現騰飛，基於這種業務模型，直到現在，二次元調性遊戲仍舊是B站主推的型別。

直播及增值服務的增長同樣印證了這一思路。

2018年大會員可尊享或提前觀看部分OGV內容的服務正式推出，當年，B站增值服務收入同比增長即高達231。9%。在根據B站使用者喜好打造的自制內容與引進的獨家版權內容刺激下，B站月均付費使用者從2019年的600萬，增加至2020年的1300萬；單個增值服務付費使用者月均收入從2019年的22。7元，增加至24。6元；付費率（月均付費使用者/月活使用者）也從2018年的3。9%上升至8。0%，漲幅明顯。

資料來源 / B站招股書 製圖 / 深燃

在三年前上市前的那場採訪中，陳睿就做出預判，“遊戲仍然會是我們非常重要的組成部分，但是我們的直播，包括我們的廣告、周邊銷售，這些模式起來速度會非常快，未來有可能就是其他的模式加起來佔的收入比重超過遊戲。”三年時間過去了，這一預測變為了現實。

在2020年Q4，增值服務營收反超遊戲，成為B站第一大盈利支柱。一度被詬病不健康的營收佔比明顯改善：2017年移動遊戲、直播和增值服務、廣告營收佔比，分別為83。4%、7%、6。5%，到了2020年，移動遊戲佔比下降至40%，直播和增值服務上漲至32%，廣告佔比也上漲到了15。4%。

資料來源 / B站招股書 製圖 / 深燃

B站的商業化模型是使用者消費模型，隨著使用者的增加，更多商業化機會得以施展，只是B站用了三年時間，向外界證明了這一路徑的可能性。頗受爭議的“破圈”，讓B站更有機會成為B站。

什麼是B站的下一站

一系列路徑成功驗證，讓B站風頭無兩。從十一週年新推出的slogan，“你感興趣的影片都在B站”，就能看出其暗含的野心。

讓使用者來到B站、留在B站，B站的下一站，是既要在為使用者提供的已有消費場景上充分開發，還要在未知消費領域持續拓寬。B站的廣告業務、電商業務潛力該如何發揮，還有待探索。

現在，還是要做讓使用者來到B站的事。此前陳睿在2020年Q4財報電話會議中表示，B站新使用者增長目標為“

2023年內MAU做到4個億

”。B站還要增長。

值得注意的是，“以使用者為中心的商業化”的邏輯固然有想象空間，但對於眼下的B站而言，

如何控制好前進速度，如何調和老生常談的圈層使用者之間的矛盾，都是一件棘手的難題

。

被問及“如何把握社群文化濃度跟使用者規模之間的關係”時，陳睿曾在接受採訪時提出B站是透過產品設計，“把B站打造成以內容為中心的社群，能極大減少由於使用者規模的增加對原有使用者的體驗，每次使用者見面只在影片下面見，社群擴大了十倍，只要這一類內容還在，他會覺得這個氛圍是沒有變化的。”

但事實真是如此嗎？

不同圈層文化的摩擦，已經出現在B站社群裡

。越來越多使用者湧入，社群管理還需要花費更多精力去探索。

並且還值得注意的是，不論是讓使用者來到B站、留在B站，還是消費在B站，都是砸錢不少、難度值逐級遞增的買賣。

比如2020年Q4，

B站獲客成本已經從2020年Q1的143。7元，增長至212。7元，增幅48%

，又比如讓使用者留在B站方面，招股書顯示，B站從2018年到2020年，出品及聯合出品超過100部內容，2020年上線了超過3000部紀錄片。在其重視的番劇與紀錄片領域，更傾向於高舉高打的貨架形式，成本並不小。

儘管影視作品是根據B站使用者喜好針對性打造，相比於優愛騰購買海量劇整合本壓力更小，但一部作品既要滿足原有圈層的喜好，又要起著拉新使用者的效果，是一場更具壓力的冒險，極其考驗著其內容團隊的平衡能力。

這都只是問題中的一部分，現有優勢遊戲、增值服務業務的維持，電商、廣告業務的開發，以及其他消費場景的拓展，都是B站未來要解決的難題。

在B站十一週年演講上，陳睿回答“B站變了嗎”的問題時，又提出了三個問題，“B站應該變到什麼方向去？它應該發展為什麼？什麼是B站？”他最後以三年前寫在B站的專欄內容作為回答，“一個屬於使用者的社群；要為創作者搭建一個舞臺；讓中國原創的動畫、遊戲受到全世界範圍的歡迎。”

這雖然是宏大的願景，但做公司還是得迴歸商業本質。

三年兩次上市，B站變了。它在變得更大、更成熟，商業化更完善。而探索其商業根本，其實B站也沒變，以內容吸引使用者，以社群留住使用者，並透過滿足他們的需求來實現變現，只是使用者基本盤數量變了，提供的內容豐富了，商業化場景也多元了。

3年前B站赴美上市時，B站內不少使用者有種與有榮焉的快樂。在破圈的過程裡，

使用者是否能夠一直站在B站這邊，將持續考驗著B站

。

*題圖來源於視覺中國。